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2.經(jīng)濟(jì)再平衡是否繼續(xù)？

盡管經(jīng)濟(jì)增長預(yù)計(jì)將逐步放緩，但經(jīng)濟(jì)再平衡方面的進(jìn)度令人鼓舞。服務(wù)業(yè)占經(jīng)濟(jì)的比重在上升。此外，在經(jīng)濟(jì)放緩的情況下，勞動(dòng)力市場保持相對穩(wěn)定，國民收入分配逐步從企業(yè)與政府部門轉(zhuǎn)向家庭部門。

在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)方面，第三產(chǎn)業(yè)增長速度一直相對穩(wěn)定，而第二產(chǎn)業(yè)波動(dòng)較大。第三產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值份額逐步從2010年的43.2%升至2013年的46.1%。在今年前三個(gè)季度，第三產(chǎn)業(yè)GDP同比增加7.9%，高于第二產(chǎn)業(yè)7.4%的增速。

服務(wù)業(yè)與制造業(yè)之間的轉(zhuǎn)換對勞動(dòng)力市場具有顯著意義。具體而言，由于服務(wù)業(yè)一般都是勞動(dòng)密集型的行業(yè)，因此隨著整體經(jīng)濟(jì)的逐步放緩，此類經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整將會(huì)創(chuàng)造就業(yè)，幫助穩(wěn)定勞動(dòng)力市場。實(shí)際上，雖然中國2014年經(jīng)濟(jì)增速可能將低于7.5%的政府目標(biāo)，但前9個(gè)月新增的1082萬個(gè)工作崗位，已經(jīng)超過了全年新增就業(yè)1000萬的政府目標(biāo)。

政府宏觀政策的另一個(gè)主要目標(biāo)是讓家庭收入增長不低于整體經(jīng)濟(jì)增速，逐漸使國民收入的較大比例流入家庭部門。從這點(diǎn)而言，近期發(fā)展符合政府目標(biāo)：今年前三個(gè)季度，全國人均可支配收入實(shí)際同比增長8.2%，跑贏了7.4%的實(shí)際GDP增速。

雖然我們預(yù)計(jì)房地產(chǎn)行業(yè)以及產(chǎn)能過剩行業(yè)的調(diào)整將繼續(xù)對2015的增長帶來壓力，但服務(wù)業(yè)可能將繼續(xù)實(shí)現(xiàn)相對穩(wěn)定的增長。因此，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整仍將穩(wěn)步推進(jìn)。

在整體GDP增長的構(gòu)成方面，投資貢獻(xiàn)率在2010-2012年連續(xù)三年出現(xiàn)回落，在2013年反彈至4.1個(gè)百分點(diǎn)。我們預(yù)計(jì)投資對GDP增長的貢獻(xiàn)率在2014年可能將會(huì)降至3.0個(gè)百分點(diǎn)，并在接下來的一年基本不變，這意味著投資對整體增長的貢獻(xiàn)率將降至自2000年以來的最低水平。

2014年，最終消費(fèi)對GDP的貢獻(xiàn)率將降至3.5個(gè)百分點(diǎn)；我們預(yù)期其將在2015年穩(wěn)定在相同水平。同時(shí)，我們預(yù)計(jì)全球需求將出現(xiàn)溫和的好轉(zhuǎn)，加上中國國內(nèi)需求持續(xù)低迷，凈出口對整體GDP增長的貢獻(xiàn)率在2011-2013年的三年內(nèi)平均為負(fù)0.3個(gè)的貢獻(xiàn)率，在2014年將貢獻(xiàn)正的0.9個(gè)百分點(diǎn)，并將在2015年保持在0.7個(gè)百分點(diǎn)的相對高位。

3.房地產(chǎn)市場的調(diào)整將持續(xù)下去嗎？影響是什么？

房地產(chǎn)市場的放緩是2014年宏觀經(jīng)濟(jì)最大的負(fù)面因素。2013年的房地產(chǎn)投資約占整體固定資產(chǎn)投資的四分之一，而今年前10個(gè)月的房地產(chǎn)投資較去年同期增長12.4%，低于2013年的19.8%。4月份，全國平均住房價(jià)格達(dá)到最高點(diǎn)，至10月下降3.5%。其他主要的房地產(chǎn)市場指標(biāo)也較為疲軟：前10個(gè)月內(nèi)新售住房面積較去年同期下降9.5%，房屋的銷售額同比下降9.9%，新開工面積同比下降9.8%。

房地產(chǎn)市場的調(diào)整對整體經(jīng)濟(jì)增長造成顯著影響。根據(jù)我們的估計(jì)，房地產(chǎn)投資從2013年的20%增長預(yù)期放緩至2014年的11-12%，這將使GDP增速下拉約一個(gè)百分點(diǎn)。房地產(chǎn)行業(yè)貢獻(xiàn)了58%的鋼材需求，并貢獻(xiàn)了28%的水泥需求。因此，房地產(chǎn)市場調(diào)整的溢出效應(yīng)將涉及經(jīng)濟(jì)的多個(gè)領(lǐng)域。

但是，房地產(chǎn)調(diào)整對金融體系的影響低于市場預(yù)期。如我們年初所預(yù)計(jì)的，房價(jià)的下滑整體比較溫和。從今年四月份的高點(diǎn)到十月份，全國房價(jià)平均下滑3.5%。房地產(chǎn)貸款的質(zhì)量整體仍然不錯(cuò)。2013年底，房貸的不良率僅為0.26%，開發(fā)商貸款的不良率為0.48%，遠(yuǎn)低于所有貸款的不良率。

進(jìn)入2014年以后，雖然有跡象顯示開發(fā)商貸款的質(zhì)量有所下降，但是其不良率仍然遠(yuǎn)低于貸款的平均不良率。

最近幾個(gè)月內(nèi)政府放寬了住房政策，取消了大部分城市的限購令，并放寬了房貸政策。我們認(rèn)為政策調(diào)整的目標(biāo)不在于推動(dòng)房地產(chǎn)市場的反彈，而是減輕對經(jīng)濟(jì)增長的負(fù)面影響，為經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整爭取時(shí)間。我們認(rèn)為政策的調(diào)整已經(jīng)開始發(fā)揮一些效應(yīng)：10月份住房交易有所反彈，新屋開工也開始復(fù)蘇。

我們預(yù)計(jì)2015年房地產(chǎn)市場的調(diào)整將持續(xù)下去，因?yàn)楣┐笥谇蟮默F(xiàn)象在近期仍然明顯。住房價(jià)格可能會(huì)進(jìn)一步下降，但15年下半年可能會(huì)趨于穩(wěn)定。從高峰到低谷，我們預(yù)測全國范圍的房價(jià)跌幅將在5%-10%區(qū)間內(nèi)，二線和三線城市整體面臨更大的價(jià)格跌幅。值得指出的是，即使房價(jià)溫和下跌，但是衡量房價(jià)可支付能力的房價(jià)收入比應(yīng)該會(huì)顯著改善，因?yàn)橹袊募彝ナ杖朐鲩L較為強(qiáng)勁，而這一趨勢在經(jīng)濟(jì)再平衡過程中仍將持續(xù)。

2015年全年房地產(chǎn)投資的增長率可能為5%-6%，較我們預(yù)計(jì)的2014年增速進(jìn)一步放緩。因此，房地產(chǎn)投資仍將是經(jīng)濟(jì)增長的主要拖累因素，這會(huì)對土地出讓收入和相關(guān)行業(yè)的需求造成進(jìn)一步的打壓。我們認(rèn)為，2015年房地產(chǎn)行業(yè)將經(jīng)歷進(jìn)一步的整合。

“黃金十年”已經(jīng)結(jié)束，未來房地產(chǎn)行業(yè)將進(jìn)入平穩(wěn)發(fā)展時(shí)期。為了取得成功，房地產(chǎn)開發(fā)商將強(qiáng)調(diào)其特質(zhì)性并改善服務(wù)和管理。我們預(yù)計(jì)實(shí)力較弱的開發(fā)商將退出房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，但房地產(chǎn)市場調(diào)整不會(huì)對銀行系統(tǒng)造成系統(tǒng)性壓力。