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　　央行近日宣布，上調(diào)存款準(zhǔn)備金率０．５個百分點(diǎn)。專家認(rèn)為，近期出臺的這些貨幣調(diào)控措施，其作用還有待觀察——

　　打開５月份的金融統(tǒng)計(jì)資料，人們仿佛看到了兩匹疾馳而來的奔馬。

　　貨幣供應(yīng)量增長偏快。５月末，廣義貨幣供應(yīng)量Ｍ２同比增長１９．１％，增幅比央行年初確定的１６％的預(yù)期目標(biāo)高出了３．１個百分點(diǎn)。

　　信貸增長也偏快。今年，人民幣貸款的預(yù)期目標(biāo)為２．５萬億元，但一季度的新增貸款已超過全年目標(biāo)的５０％；前４月的新增貸款已超過全年目標(biāo)的６０％；前５月的新增貸款甚至已超過全年目標(biāo)的７０％！

　　貸款需求和放貸意愿同樣強(qiáng)勁，其結(jié)果必然是貸款投放來勢洶涌

　　貨幣信貸馬蹄聲急，其成因是多方面的。

　　貨幣供應(yīng)量增長過快的原因與以往大致相同。近年來，隨著我國出口和外商投資的快速增長，外匯源源涌入，供大于求。為了保持人民幣匯率在合理、均衡水平上的基本穩(wěn)定，央行只能被動地收購大量外匯，形成國家外匯儲備。由于收購?fù)鈪R的同時投放了等值的人民幣（稱為外匯占款），因此相當(dāng)于被動地投放了大量基礎(chǔ)貨幣，推動了貨幣供應(yīng)量的迅猛增長。

　　信貸增長過快的原因與以往有所不同。

　　一方面，貸款需求十分強(qiáng)勁。今年以來，固定資產(chǎn)投資節(jié)節(jié)飆升，一季度、前４月和前５月的投資增速分別高達(dá)２９．８％、２９．６％和３０．３％。中國社科院世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所所長余永定坦言，這種現(xiàn)象的產(chǎn)生有非經(jīng)濟(jì)原因。今年是“十一五”開局之年，各地紛紛上項(xiàng)目、爭投資、打造“開門紅”；同時，今年又是省級政府的換屆之年，抓緊最后時機(jī)造福一方或?yàn)楹笕未蛳铝己没A(chǔ)也成為不少領(lǐng)導(dǎo)干部的選擇。于是，膨脹的投資需求帶來了膨脹的貸款需求。

　　另一方面，商業(yè)銀行的放貸意愿十分強(qiáng)勁：

　　——時下，商業(yè)銀行的貨幣環(huán)境相當(dāng)寬松，４月末，存款大于貸款的部分即存差首次突破１０萬億元，達(dá)１０．０７萬億元，占存款余額的３１％。充足的流動性增加了商業(yè)銀行的放貸壓力。

　　——以前，國有商業(yè)銀行改革還處于攻堅(jiān)階段，貸款擴(kuò)張受資本充足率等約束較強(qiáng)，“寬貨幣”對應(yīng)的是“緊信貸”。隨著國有商業(yè)銀行紛紛股改上市，其資本金得到了較多補(bǔ)充，為了提升資產(chǎn)收益率和股東回報(bào)，其貸款擴(kuò)張的動機(jī)大增，“寬貨幣”開始對應(yīng)“寬信貸”。可以說，銀行改革的推進(jìn)增強(qiáng)了商業(yè)銀行的放貸動力。

　　強(qiáng)勁的貸款需求和同樣強(qiáng)勁的放貸意愿雙碰頭，其結(jié)果必然是貸款投放來勢洶涌。

　　從目前情況看，抑制貨幣信貸過快增長還有一定難度

　　貨幣信貸如果持續(xù)過快增長，就有可能引發(fā)經(jīng)濟(jì)過熱和通貨膨脹。央行審時度勢，果斷出手，在近期拉開了今年貨幣政策調(diào)控的大幕：
　　
　?。丛拢玻溉眨假J款加息，其中一年期貸款利率上調(diào)０．２７個百分點(diǎn)，存款利率不變；

　?。翟拢保啡蘸停对拢保橙?，先后對放貸“超速”的商業(yè)銀行各發(fā)行了１０００億元的定向票據(jù)；

　?。对拢保度?，宣布從７月５日起提高存款準(zhǔn)備金率０．５個百分點(diǎn)。

　　專家認(rèn)為，這些貨幣調(diào)控措施的作用究竟如何，還有待觀察，從目前情況看，抑制貨幣信貸過快增長還有一定難度。

　　先看貸款加息。此舉意在抑制信貸需求。但實(shí)際上，中國的信貸市場是分割的：大企業(yè)不缺資金，加息或許能使其貸款有所減少；而眾多中小企業(yè)急盼信貸支持，其貸款需求是剛性的，再加上貸款加息而存款不加息，存貸款利差的擴(kuò)大更刺激了商業(yè)銀行的放貸沖動。從總體上看，貸款加息的政策效應(yīng)并不明顯，很可能只是起到了一種緊縮貨幣的信號作用。

　　再看定向票據(jù)。定向票據(jù)被比作貨幣調(diào)控的“精確制導(dǎo)導(dǎo)彈”，由央行定向賣給貸款增長過快的商業(yè)銀行，不買也得買。６月１３日發(fā)行的１０００億元定向票據(jù)就“攤派”給了建行、農(nóng)行等７家銀行，由于建行、農(nóng)行的新增貸款最多，因此承接的定向票據(jù)也最多。定向票據(jù)還體現(xiàn)了央行的“懲罰性”用意。其收益率低于同期票據(jù)，未經(jīng)央行批準(zhǔn)，不得轉(zhuǎn)讓，不得抵押，相當(dāng)于凍結(jié)了一部分流動性。

　　國務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所副所長巴曙松認(rèn)為，定向票據(jù)避免了“一人感冒，大家吃藥”的一刀切操作，但其行政色彩還比較濃厚，性質(zhì)還難以界定。另外，包括定向票據(jù)在內(nèi)的央行票據(jù)已近３萬億元，規(guī)模巨大，如果利率進(jìn)入上升通道，央行還本付息的壓力將越來越大。

　　最后看存款準(zhǔn)備金率。應(yīng)當(dāng)說，提高存款準(zhǔn)備金率０．５個百分點(diǎn)是有效果的，將一次性凍結(jié)商業(yè)銀行流動性１５００億元，但是，此舉對抑制貨幣信貸過快增長的效果有多大，還有待評估。近年來，我國銀行體系的流動性十分充裕。僅去年一年，國家外匯儲備就增加了２０８９億美元，按現(xiàn)行匯率匡算，表明央行已多投放了１．６７萬億元左右的基礎(chǔ)貨幣。凍結(jié)的１５００億元流動性與凈注入銀行體系的這１．６７萬億元流動性相比，無疑是“小巫見大巫”。

　　下一步要綜合運(yùn)用貨幣政策工具，增加人民幣匯率的彈性

　　下一步，應(yīng)如何抑制貨幣信貸的過快增長？

　　從實(shí)體經(jīng)濟(jì)層面上說，要調(diào)整對外貿(mào)易結(jié)構(gòu)，提高利用外資質(zhì)量，促進(jìn)國際收支平衡，減緩?fù)鈪R流入；同時，要遏制固定資產(chǎn)投資高位增長的勢頭，為此，甚至不排除使用一定的行政措施。

　　從金融層面上說，不少專家認(rèn)為，要相機(jī)綜合運(yùn)用公開市場操作、存款準(zhǔn)備金率等工具，特別是要進(jìn)一步完善人民幣匯率形成機(jī)制，增加人民幣匯率的彈性。

　　余永定認(rèn)為，中國的貨幣政策調(diào)控也存在著“蒙代爾三角”式的關(guān)系：緊縮性的貨幣政策、商業(yè)銀行的盈利性和人民幣匯率的穩(wěn)定，這三個目標(biāo)無法同時成立，只能選擇其中兩個。目前，為了實(shí)現(xiàn)人民幣匯率的穩(wěn)定，央行多投放了大量的基礎(chǔ)貨幣，而為了實(shí)現(xiàn)緊縮性的貨幣政策，央行又發(fā)行了大量的央行票據(jù)來回籠這些基礎(chǔ)貨幣。由于央行票據(jù)的收益率僅為２％左右，因此，發(fā)行得越多，商業(yè)銀行資產(chǎn)中的低收益資產(chǎn)占比將越大，其盈利性也將越差，對整個銀行體系頗為不利。今后，如果對第三個目標(biāo)有所調(diào)整，讓人民幣匯率更加靈活，將有利于減少央行收購?fù)鈪R的壓力，這樣一來，基礎(chǔ)貨幣投放會減少，央行票據(jù)發(fā)行也會減少，從而實(shí)現(xiàn)三個目標(biāo)中的前兩個。

　　仿佛是在印證專家們的觀點(diǎn)，近日召開的央行貨幣政策委員會例會認(rèn)為，下一階段“應(yīng)加強(qiáng)本外幣政策的協(xié)調(diào)，提高金融調(diào)控的主動性。”人民幣對美元匯率中間價也在５月１５日首度破“８”之后再次向上發(fā)力，于６月１５日、６月１６日、６月２１日和６月２２日四度破“８”。