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西方有一個經(jīng)典的童話故事，說的是一個名叫“金頭發(fā)”(Goldilocks)的小女孩有一天迷路了，走到一間三只小熊住的木屋里。小女孩肚子餓了，就喝了桌上的麥片，其中一碗太燙、一碗太冷、一碗倒是剛剛好。后來人們就將美國“新經(jīng)濟(jì)”時期高增長低通脹的增長模式喻為“金頭發(fā)經(jīng)濟(jì)”(Goldilocks economy)，說明經(jīng)濟(jì)不冷不熱、溫度適中。在中國，金頭發(fā)的小姑娘非常罕見，早餐時人們也往往習(xí)慣喝上一碗熱騰騰的粥，而不是麥片。另外，考慮到H股去年初至今已上漲150%，而去年中國GDP增長達(dá)到9.1%，因此我們的故事里也許要把讓人想起熊市的“三只熊”換成“三頭牛”才更為合適。今年中國的GDP預(yù)計(jì)增長8.5%，居民消費(fèi)價格指數(shù)將維持在1.8%，這樣的結(jié)合近乎理想，我們不妨稱之為“黑頭發(fā)經(jīng)濟(jì)”(“Ravenlocks economy”)。
2004年中國經(jīng)濟(jì)有望保持強(qiáng)勁增長，通脹壓力有限（中銀國際預(yù)計(jì)2004年GDP和CPI的年增長率分別為8.5%和1.8%）。盡管固定資產(chǎn)投資與出口的增長預(yù)計(jì)將有所放緩，但我們預(yù)測國內(nèi)消費(fèi)將接棒推動經(jīng)濟(jì)增長。繼2003財(cái)年強(qiáng)勁增長55%后，我們預(yù)計(jì)2004年汽車銷量將進(jìn)一步增長25-30%。私人購車熱潮拉動了對鋼材、石油、鋁、玻璃及橡膠等基礎(chǔ)原料的需求，成為目前中國經(jīng)濟(jì)的驅(qū)動力。因此對汽車及基礎(chǔ)原料板塊持續(xù)看好。
我們認(rèn)為，盡管出現(xiàn)輕微通貨膨脹（居民消費(fèi)價格指數(shù)增長1.8%），但2004年中國經(jīng)濟(jì)仍將保持高速增長（GDP增長8.5%）。預(yù)計(jì)2004年對外貿(mào)易及國內(nèi)固定資產(chǎn)投資這兩大經(jīng)濟(jì)增長引擎將略為放緩；然而，國內(nèi)消費(fèi)的增加，特別是車市和樓市的興旺，將會帶來新的增長動力。雖然市場對于產(chǎn)能過剩的擔(dān)憂不無道理，但我們認(rèn)為這主要存在于制造業(yè)和消費(fèi)品板塊。消費(fèi)增加對制造業(yè)未必有利，因?yàn)閮r格競爭加劇和原材料進(jìn)口價格上漲將對毛利率產(chǎn)生壓力。我們因此認(rèn)為應(yīng)繼續(xù)增持基礎(chǔ)原料板塊（譬如鋼、銅、鋁及石化行業(yè)等）以及部分消費(fèi)品生產(chǎn)商（譬如汽車和彩電等）的股票。
1997-2002年五年時間里，中國在通貨緊縮的環(huán)境下獲得了罕見的高速增長。過去五年里GDP增長一直保持在相對穩(wěn)定的7-9%，而居民消費(fèi)價格指數(shù)在過去五年中倒有三年呈現(xiàn)負(fù)增長。大部分經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，中國在通貨緊縮的環(huán)境下得以保持高速增長的主要原因在于大量的財(cái)政支出，因此對此間中國經(jīng)濟(jì)增長的質(zhì)量表示懷疑。巨額投資也可從過去五年工業(yè)增加值、固定資產(chǎn)投資以及外商直接投資的增長中窺得一斑。
另外，中國出口引擎僅由2002年下半年開始啟動，由于大部分年份進(jìn)口仍超過出口，貿(mào)易余額并未出現(xiàn)大幅上升；另外，中國大量進(jìn)口基礎(chǔ)原料和半成品進(jìn)行再加工———所有這些跡象均表明中國正朝“世界工廠”的方向發(fā)展。外商直接投資的增長證明中國大部分外貿(mào)活動只是全球供應(yīng)鏈的組成部分，而其它研究也表明，對美貿(mào)易中約有60%是通過跨國企業(yè)在華的分支機(jī)構(gòu)完成的。
GDP計(jì)算方法的其中幾個問題在于，只有凈貿(mào)易余額才被計(jì)入，而貿(mào)易額的絕對增長及其對商業(yè)的影響均被忽略。從商業(yè)和投資角度來看，貿(mào)易順差或逆差并無多大影響，因?yàn)榧词惯M(jìn)口增長超過出口（導(dǎo)致貿(mào)易對GDP的貢獻(xiàn)下降），整個商業(yè)運(yùn)作體系，從輪船公司、碼頭到貿(mào)易中介、制造商，都會受益于貿(mào)易額的絕對增長。換言之，在中國加入世貿(mào)組織之后即2002年末，出口占中國的經(jīng)濟(jì)增長的比例開始增加，而GDP數(shù)據(jù)無法完全體現(xiàn)出口對于經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的作用。從外貿(mào)占GDP比重（即出口+進(jìn)口/GDP）我們可以看出，貿(mào)易已成為中國經(jīng)濟(jì)不可或缺的重要組成部分。
由于中國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)成為全球增值鎖鏈中的重要一環(huán)，2004年全球經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)對中國的外貿(mào)增長將大為有益。目前市場預(yù)期2004年全球經(jīng)濟(jì)，特別是美國和歐洲經(jīng)濟(jì)將回暖，因此我們認(rèn)為今年中國的對外貿(mào)易將繼續(xù)保持增長，不過增幅可能較去年有所回落。
中國GDP增長中唯一美中不足的是國內(nèi)消費(fèi)狀況。國內(nèi)消費(fèi)一直受制于通貨緊縮/反通脹的大環(huán)境而相對疲軟。因此，GDP增長慣常高于國內(nèi)消費(fèi)增長，但我們認(rèn)為隨著通脹上升，今年的情況會有所改觀。（中銀國際研究部董事總經(jīng)理 駱志恒）