孫立堅 （復旦大學經(jīng)濟學院副院長、金融學教授）
最近,央行網(wǎng)站公布了我國最新的外匯儲備持有規(guī)模,達到了2.1萬億美元,同比增長17.84%,繼續(xù)保持世界第一大外匯儲備國家的霸主地位。
但據(jù)海關統(tǒng)計,2009上半年,我國進出口規(guī)模同比下降23.5%;而上半年實際外商直接投資同比也下降了17.9%。雖然人民幣匯率顯示出相對的穩(wěn)定,但是,從近期股市和樓市紅火的現(xiàn)狀中,我們不得不懷疑"后危機時代"的流動性膨脹所造成的游資,已經(jīng)開始向受到危機影響較小、政府救市效果較為明顯的我國滾滾涌來。這將對我國經(jīng)濟的復蘇和宏觀經(jīng)濟政策的有效運行產(chǎn)生不可低估的影響。
首先,外匯占款問題重新浮現(xiàn)。誰都不會忘記2007年下半年出現(xiàn)的全球流動性過剩,使得國家宏觀緊縮政策的效果十分有限。而今天,正當我們通過積極財政政策和適度寬松貨幣政策刺激經(jīng)濟復蘇的關鍵時刻,熱錢的大量涌進會使政府陷入尷尬的兩難選擇:一方面不希望看到資金推高股市和樓市的價格,引導實體經(jīng)濟部門進入非理性繁榮的虛擬經(jīng)濟,政府非常想回籠過多"閑置"的資金。另一方面,在還沒有徹底擺脫流動性危機的情況下,貿(mào)然收緊政策,很有可能由于實體經(jīng)濟復蘇和發(fā)展所需要的資金成本上升,而造成前期救市的效果前功盡棄。何況現(xiàn)在進行資金回籠很可能帶來利率等價格的上升,這反而使得熱錢更加會乘虛而入,最終使得緊縮型的貨幣政策效果喪失。所以,目前應該加強的是銀行的監(jiān)管和窗口指導,而不能在歐美市場貨幣政策沒有調(diào)整的情況下貿(mào)然去大力度地收縮我們的銀根。
第二,外匯儲備規(guī)模的不穩(wěn)定性會日益增加。由于外匯儲備的增加原因主要是來自于熱錢的流入,這就使得目前我國政府在提高外匯儲備有效運用的戰(zhàn)略上大打折扣。如果我們沒有注意到這一特征,還是用新增的外匯儲備去海外并購資源性企業(yè),購買技術和附加價值高昂的產(chǎn)品,進行海外抄底,那么,一旦國內(nèi)游資撤離,需要政府用外匯儲備去"抵御"我國匯率大幅貶值、通脹壓力回升的風險時,由于賬面上的巨額外匯儲備一時無法轉變?yōu)榱鲃有詮姷呢泿呕蚨唐趥?不得不付出"犧牲"才能保留資產(chǎn)價值。而且,由于人民幣國際化的進程在加快,我國資本管理的成本必然升高,所以,千萬不能低估熱錢的"沖擊力量"。從這個意義上講,今天我國政府把新增的外匯儲備投資到流動性高的美國短期國債,也是維持我國金融體系穩(wěn)定的一種明智做法。簡單地說,在這種情況下我們應該做的是敦促美國政府保持匯率和利率的穩(wěn)定,這樣也更有利于我們對付熱錢流出對實體經(jīng)濟和金融市場所產(chǎn)生的負面影響。另一方面,我們也要加強外資進出的信息把握和有效管理。商務部、外管局、"一行三會"在近期都應該要保持高度的信息暢通和實施協(xié)調(diào)管理的運行機制。
第三,保持匯率和利率的穩(wěn)定也趨于困難。為了控制流動性在虛擬部門過度的泛濫,央行采取正回購操作的頻率會加大,而且票據(jù)期限越長,利率代價也就越大,效果則不一定與其成正比。相反,票據(jù)期限過短,沖銷流動性的效果就變得較差。另外,這一個階段為了保增長、促就業(yè),政府努力保持人民幣匯率的穩(wěn)定,但是,這正好給熱錢"搭"了一個便車--大量資金從歐美低息的市場流出,甚至以借貸的方式流入我國市場,去獲得人民幣及其高收益的看漲金融產(chǎn)品,形成無風險的套利收益。而一旦市場出現(xiàn)風吹草動,游資的集體離場就會給所在國家的匯率、利率和金融市場的價格產(chǎn)生巨大的沖擊。
今天,隨著我國金融對外開放程度的提高,也增加了維持金融穩(wěn)定的難度。現(xiàn)在政府可以適當?shù)卦黾尤嗣駧艆R率的波動,增加熱錢進場的投資成本,并通過"金融創(chuàng)新"等方式（開設創(chuàng)業(yè)板或讓業(yè)績好而又穩(wěn)定的企業(yè)優(yōu)先上市融資）,分散市場資金過度集中所帶來的價格上漲壓力。至于匯率波動對出口企業(yè)造成的負面沖擊,政府可以鼓勵它們努力采取人民幣的結算方式,或者對它們增加出口退稅的力度以及降低出口關稅的水平,以達到"對沖"出口企業(yè)所面臨的匯率風險的目的。
□ .孫.立.堅來源：《每日經(jīng)濟新聞》
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