從日本經濟長期蕭條的歷史看宏觀政策的選擇
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時間：2008-05-13 11:06:00
導致日本經濟經歷長達13年蕭條的根本原因不是匯率升值本身，而是匯率升值過程中的經濟貨幣政策失當、產業(yè)結構調整滯后以及傳統(tǒng)經濟體制對低效部門的過度保護
-姜躍春
20世紀80年代中后期，日本經濟步入高速增長的快車道。在經濟一派繁榮的氛圍下，房地產與股市一并上漲。日經225指數從1985年年底的 13083點一路上揚，到1989年年末升至歷史最高位38957點。1987年年底，日本股票市值竟然占到全球股市總市值的41.7%，成為世界第一。與此同時，日本的房地產價格也不斷上漲。據日本不動產研究所的調查，日本六大主要城市的商業(yè)區(qū)地價指數，若以1955年為100，到1965年超過了1000，到1988年則超過了10000，也就是說，日本城市房地產價格在33年間上漲了100倍。1990年，東京商業(yè)區(qū)的地價漲至 1985年的2.7倍，住宅區(qū)地價則漲至1985年的2.3倍。
貨幣政策在日本泡沫經濟形成和破滅中的作用
在日本經濟泡沫形成和破滅過程中，貨幣政策的重大失誤產生了不小作用。
一是1986年至1989年5月，持續(xù)超低利率政策助長了泡沫經濟。由于“廣場協議”之后，日本出現了短暫的經濟衰退，史稱“日元升值蕭條”。實際上，“日元升值蕭條”的時間很短，僅僅是日元升值后市場的自動調整，當年年底日本經濟便恢復了增長。但是，出于對日元升值的恐懼，日本政府作出了錯誤的判斷，從1986年1月到1987年2月，日本銀行連續(xù)五次降低利率，把中央銀行貼現率從5%降低到2.5%，不僅為日本歷史之最低，也為當時世界主要國家之最低。過度擴張的貨幣政策，造成了大量過剩資金。在市場缺乏投資機會的情況下，過剩資金通過各種渠道流入股票市場和房地產市場，造成資產價格大幅上漲。1987年秋，世界經濟出現了較快增長，為避免經濟過熱和產生通貨膨脹，美國等西方主要國家相繼提高利率。1987年 10月19日，美國出現“紐約股災”，在國際市場引起了恐慌。美國政府擔心，如果日本銀行此時提高利率，會影響資金向歐美市場回流，可能再次造成國際市場動蕩，因此建議日本政府暫緩升息。日本政府也擔心提高利率會使更多的國際資本流入日本，推動日元升值從而引起經濟衰退，故決定繼續(xù)實行擴張性貨幣政策，維持2.5%的貼現率不變。后來證明這是一個“致命性的錯誤”。極度擴張的貨幣政策造成日本經濟體系內到處充斥著廉價資金，股票市場和房地產市場的泡沫急劇膨脹。
二是突然的貨幣緊縮政策導致經濟長期蕭條。為了阻止流動性過剩導致的資產價格快速上漲以及可能的通貨膨脹，日本銀行決定改變貨幣政策方向。自1989年5 月至1990年8月，日本銀行連續(xù)五次上調中央銀行貼現率，將其從2.5%升至6%，并要求所有商業(yè)銀行大幅削減貸款。同時，日本大藏省要求所有金融機構控制房地產貸款，到1991年，日本各商業(yè)銀行實際上已經停止了對房產業(yè)的貸款。盡管這一政策變化解決了資產價格快速上漲的問題，但是泡沫經濟破滅給日本經濟帶來后果是災難性的。貨幣政策的突然轉向首先挑破了日本股票市場的泡沫。1990年，日經225 指數從接近39000點一路下跌。直到2000年年底，當歐美及新興市場股市均紛紛上漲至歷史新高時，日經225指數卻下挫收至13785點。2003年4月28日，日經225指數更是跌至7607點。幾乎同時，日本地價也開始劇烈下跌，當年跌幅超過46%，房地產市場泡沫隨之破滅。泡沫破滅后日本經濟經歷了長達13年的蕭條中，這段時期通常被稱為“失去的十年”。
導致日本經濟長期蕭條的其他因素
除了貨幣政策和日元升值因素以外，導致日本經濟長期蕭條更為重要的原因是宏觀經濟政策失誤和經濟體制制約。
政府經濟政策失誤扼殺了階段性景氣復蘇。泡沫經濟崩潰以來，日本政府不能準確地對經濟形勢作出正確判斷并及時制定相應對策，從而造成經濟遲遲不能走出低迷狀態(tài)。首先，在1992年10月至2000年12月期間，政府急于刺激內需共追加補充預算11次，金額達130兆日元。按照凱恩斯學說，當經濟收縮時，政府通過擴大公共支出等積極的財政政策有助于刺激經濟迅速上升。但日本政府在沒有找到真正 “病根”的情況下，套用西方經濟調控的傳統(tǒng)方法不但沒有起到刺激經濟的作用，反而給日本財政累積了巨額赤字。其次，輕視了資產縮水對經濟帶來的負面影響。泡沫經濟破滅初期，政府將資產價格的嚴重縮水視為經濟周期中出現的正?，F象，沒有及時拿出應有的經濟對策，導致資產價格下降對實體經濟造成的負面影響惡性膨脹。直到1995年上半年，在日本經濟仍然不見回升的情況下，政府仍然認為泡沫經濟崩潰的負面影響在1993年基本結束，造成當時經濟低迷的主要原因是日元升值和阪神大地震，因而沒有及時采取相應的對策。第三，1996年，由于阪神地震帶來的內需擴大，景氣狀況明顯有所回升。但當時執(zhí)政的橋本政權沒有能夠及時抓住這一時機，刺激景氣繼續(xù)擴大，而是在處理好景氣回升與改革的關系時出現嚴重失誤，將3%的消費稅提高到5%，這無異給來之不易的民間需求潑上了一盆冷水。加之當時亞洲金融（行情,資訊,評論）危機的負面影響，日本經濟再次陷入蕭條。第四，1998年，日本出現經濟負增長和物價下跌并存的狀況，但日本政府否認日本已經出現通貨緊縮，遲遲未采取有效措施，致使日本從2000年9月起物價全面下跌，其他各項景氣指數也紛紛下滑，通貨緊縮逐漸成為持續(xù)低迷的日本經濟的主要特征。
產業(yè)結構調整滯后使日本沒能搭上“新經濟快車”。20世紀90年代，以信息技術為主導的高新產業(yè)成為經濟發(fā)展的重要引擎，但日本沒有及時調整產業(yè)結構，將高新產業(yè)作為新的經濟增長點，從而喪失了持續(xù)增長的機遇。究其原因，一是日本的技術創(chuàng)新模式缺乏對經濟增長的后續(xù)拉動力。第二次世界大戰(zhàn)后，日本大量引進技術發(fā)展本國制造業(yè)并因此實現了經濟高速增長。這一發(fā)展模式的突出特征是重視技術在實體經濟中的現實應用，但忽視基礎研發(fā)在經濟發(fā)展中的長期效應，政府研發(fā)經費投入不足。這與美國的發(fā)展模式恰好相反。美國是將基礎科學、高新科技的研發(fā)放在首位，在科研開發(fā)方面投入的經費比例遠遠超過日本，從而為20世紀90年代的“新經濟奇跡”奠定了重要基礎。二是日本金融手段不利于高新產業(yè)的發(fā)展。戰(zhàn)后日本一直實行間接金融為主的融資政策，直接金融不夠發(fā)達，缺乏發(fā)展高新技術產業(yè)所必要的風險投資機制，新興產業(yè)、高科技企業(yè)和創(chuàng)業(yè)中的中小企業(yè)很難及時籌到開展事業(yè)所需的資金。盡管80年代末期日本也意識到了金融改革的重要性并進行了被稱為“金融大爆炸”的金融改革，開始由間接金融為主向直接金融為主的方向過渡。但由于泡沫經濟后遺癥在日本影響深重，個人投資家對金融市場的恐懼很難在短期解決，加上保護投資者機制尚不健全，導致日本金融市場的轉變步伐緩慢。三是日本保守的流通體制和行業(yè)的高度壟斷經營，導致流通領域的，中間商層次過多，不僅增加了產品的銷售成本，也加大了新產品的推廣難度。特別是少數壟斷性企業(yè)利用自己的特殊地位以及執(zhí)政黨對其提供的利益保護，人為地提高行業(yè)進入成本，抑制正當競爭，嚴重阻礙了新技術、新產品的推廣和運用。這是日本新興行業(yè)發(fā)展遲緩的制度性根源。從20世紀90年代日本經濟的長期蕭條及美國新經濟的大發(fā)展中可以看出，日本的技術模式對經濟起飛中的國家是行之有效的，而在后工業(yè)化時期這一模式就難以適應知識經濟時代的發(fā)展。
傳統(tǒng)經濟體制束縛了經濟的持續(xù)發(fā)展。第二次世界大戰(zhàn)后日本實行的是政府主導型的經濟體制，這一體制曾作為“趕超型”經濟的成功典范，在日本經濟起飛過程中發(fā)揮過重要作用。20世紀90年代以后，經濟全球化成為世界經濟發(fā)展的重要趨勢。日本沒有及時根據國際環(huán)境的變化調整經濟體制和結構，仍然實行政府主導型經濟體制。這一體制的突出特點是政府對經濟干預的權限過大，具體表現是政府通過財政政策對低效部門進行政策性保護，嚴重違背了市場經濟中自由競爭的原則，導致企業(yè)缺乏開拓和創(chuàng)新精神，競爭能力不斷下降。在這一體制下，企業(yè)在經營管理上實行特有的終身雇傭、年功序列和企業(yè)間互相持股等制度。終身雇傭制最大的弊端是阻礙人才流動；年功序列制的最大弊端是全體員工無論貢獻大小均按工齡加薪，其結果是員工喪失開拓創(chuàng)新精神；企業(yè)間相互持股雖然有效地阻止了外資收購日本企業(yè)，但卻使日本的市場經濟扭曲成大財閥壟斷的畸形市場經濟。在金融領域，資金融通受制于政府，政府通過各種手段引導資金進入金融系統(tǒng)，然后再按政府的意志支持特定產業(yè)。結果作為經濟運行血液的金融機構完全處在政府或利益集團的掌控之下，形成日本銀行特有的 “保護船制度”，銀行超貸、企業(yè)超借狀況嚴重，最終導致銀行壞賬日益嚴重。
幾點啟示與思考
本幣升值對本國經濟也有積極的一面。1985年9月“廣場協議”后日元兌美元匯率急劇攀升，在不到兩年半的時間里，日元兌美元整整升值了一倍。受日元升值的影響，日本股票市場成為海外資金的逐利的熱門場所。到1989年年底，日經 225指數創(chuàng)下了38957點的歷史新高，四年間上漲近2倍。從日本的情況看，不能完全否定本幣升值在經濟增長中的作用。誠然，“廣場協議”對日本出口產業(yè)帶了來嚴重打擊，但日元升值給日本帶來的財富效應也使日本在20世紀80年代末期戴上金融帝國、最大的貿易國、最大的投資國、最大的債權國等種種標志經濟大國的桂冠。實際上，經濟能否持續(xù)增長不僅僅取決于幣值本身的走勢。根據我們對日本、韓國及臺灣地區(qū)本幣升值的考察，基本結論是，本幣升值過程也是資產價格上升、居民財富增加、經濟力強大的過程。日本經濟和金融危機的根本原因不是匯率升值本身，而是匯率升值過程中經濟和貨幣政策失當導致的資產泡沫及其破裂。
流動性過剩是壓力也是機遇。流動性對經濟的負面影響是顯而易見的，但我們也必須看到它對經濟影響的另外一面。尤其是對資本意識不足的中國來說，在國民中樹立資本意識、投資意識是市場經濟發(fā)展過程中所必需的。此外，流動性過剩也為中國資本（行情,資訊,評論）市場尤其是直接融資市場迅速壯大提供了良機。長期以來，中國社會財富的增長一直沿襲“投資創(chuàng)造財富”的路子，而流動性過剩則可以使得中國能夠效法西方國家，走上“財富創(chuàng)造財富”的道路。對銀行系統(tǒng)而言，過剩的流動性需要大量的投資渠道和融資產品來吸收，從而促使銀行從單一依靠貸款獲取利差的經營模式轉變?yōu)閷で筚J款利差和中間業(yè)務收入相匹配的模式，推動業(yè)務向多元化結構發(fā)展。此外，流動性過剩也是促使居民調整資產結構的機會。居民的資產結構調整一旦啟動，勢必為多種金融產品加快上市、優(yōu)質企業(yè)上市、企業(yè)債發(fā)行、保險市場發(fā)展提供絕佳時機。
采取綜合對策，避免出現日本式的經濟蕭條。歷史上爆發(fā)在1929年的大危機、 1989年日本的泡沫經濟崩潰以及1997年的東南亞危機，其共同特點都是通過一次痛苦的危機未把過剩的流動性消滅掉。其實，日本當時都有機會來避免那場危機的。面對“廣場協議”后日元的急速升值，日本貨幣當局擔心外資套利，因而把利率維持在較低的水平上。結果，不但沒有阻止套利資金的進入，反而導致了股市和房地產泡沫的形成。如果當初能及時提高利率，收縮流動性，加大投資和投機的成本，也許就沒有后來的資產泡沫，經濟危機就可以避免。后來日本經濟長達十多年的持續(xù)低迷則是綜合經濟政策乏力或錯誤所致。當前中國的情況與上世紀80年代的日本有一定的相似性。這種相似性主要體現在經濟長期繁榮、前景樂觀和資產價格重估。但日本股市泡沫破滅的直接原因除貨幣政策急劇變化外，另外一個原因就是日元短期內大幅升值使得日本出口受阻。而目前中國資本項目下還不能完全自由流動，人民幣升值仍然處于穩(wěn)步有序狀態(tài)，不可能因短時過大升值而導致出口萎縮。上世紀80年代的日本已經基本上走完了工業(yè)化、城市化過程，實體經濟對資金的吸收能力下降，從而造成泡沫的集中涌現和急劇破滅，而當前中國的工業(yè)化和城市化進程還遠未結束，實體經濟對于資金的需求依然巨大，這一點決定了中國經濟不會重蹈日本覆轍。反思日本的教訓，綜合運用貨幣、財政兩大杠桿確保經濟總體穩(wěn)定是未來幾年中國經濟走向的關鍵。要綜合運用多種貨幣政策工具，合理調控貨幣信貸總量，有效緩解銀行資金流動性過剩問題，使體制和政策聯動，多種政策合理搭配、協調運用，不僅重視促進國際收支平衡，而且同樣重視國內經濟平衡。
關于增長方式轉變問題。首先要摒棄“出口至上主義”，積極擴大內需，減少經濟的對外依賴。日本的經驗表明，當外需拉動經濟發(fā)展的模式走到盡頭時，就會發(fā)生經濟泡沫破滅。中國經濟對外部的依存度已經很高，受到的外貿歧視也大大超過當年的日本，無論從中國經濟發(fā)展的長遠考慮還是從中外經貿關系發(fā)展看，盡早轉變發(fā)展模式、提高內需比率已經刻不容緩。實際上，國內市場巨大是中國有別于其他市場經濟國家的最大特點，開辟國內市場是保障我經濟持續(xù)穩(wěn)定增長的重要途徑，也是中國經濟縮小地區(qū)差距、實現共同發(fā)展的必由之路。拉動內需，就需要更加重視與改善民生緊密相關的保險、教育、醫(yī)療、住房等領域市場的培育，促使國內、國外兩個市場的均衡、協調發(fā)展。其次要改變增長方式。根據我國資源環(huán)境承受能力和適度發(fā)展的戰(zhàn)略思路，從根本上轉變“生產越多越好”的觀念。將政策重點轉向支持工業(yè)調整結構，發(fā)展高附加值、高科技含量、低耗能、少污染甚者無污染的產業(yè)，支持工業(yè)企業(yè)加快產業(yè)升級步伐。
加強與主要經濟體的聯合和合作。近年來，全球經濟失衡愈演愈烈并助長了流動性過剩。發(fā)達國家特別是美國已成為輸出流動性過剩的重要發(fā)源地。美國長期實行擴張性的財政政策和貨幣政策，導致其經常項目赤字不斷膨脹，全球美元泛濫。而日本在上世紀80年代末泡沫經濟破滅之后實行了超低的長期利率政策，也導致其過剩流動性流向海外。與發(fā)達國家輸出流動性過剩相對應的是新興市場和發(fā)展中國家不斷輸入流動性。鑒于全球流動性過剩的主要來源地是美國和日本，要解決這一問題應從源頭抓起，加強與美國對話，敦促美國適當削減“雙赤字”。各國需要加以注意的是，如果美國貿易逆差減少過快則可能導致全球性經濟收縮。如果日本繼續(xù)加息也有可能會使長期形成的流動性過剩資金路線發(fā)生逆轉，這些都將增大全球金融市場的風險。鑒于發(fā)達經濟體在國際經濟事務中舉足輕重的作用，只有加強與美國、日本等大國的對話才能有利于問題的解決。尤其是國際貨幣基金組織這樣的國際金融組織，應加強對全球資金流動的監(jiān)測，及時根據監(jiān)測結果對世界經濟和金融市場提出預警。-
作者系中國國際問題研究所世界經濟發(fā)展研究部主任
信息來源：中國金融
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