本周豆棕油市場走勢精彩紛呈，MPOB和USDA陸續(xù)公布月度供需報告，期間還夾雜了印尼提稅和B50的新聞，以及美國生柴相關(guān)消息，導(dǎo)致盤面波動較為顯著。MPOB月報利空靴子落地，疊加馬棕1月前10日產(chǎn)量和出口預(yù)估利多，以及國際原油(607, -8.60, -1.40%)和美豆油(7630, 36.00, 0.47%)走勢強勁，棕櫚(7878, 112.00, 1.44%)油05一度突破60日線壓力，帶動豆油05站上8000。然而，樂極生悲，印尼雖確認棕櫚油出口levy上調(diào)，卻也表達了年內(nèi)暫不會實施B50的想法，配合國內(nèi)宏觀情緒轉(zhuǎn)弱，棕櫚油隨后出現(xiàn)高位回落。但反轉(zhuǎn)很快出現(xiàn)，美國生柴樂觀預(yù)期引爆美豆油，再度帶動國內(nèi)油脂走高。
一、馬棕12月累庫符合預(yù)期，來自印尼的擾動增加
本周一的MPOB月報整體未超預(yù)期。馬棕12月產(chǎn)量環(huán)比降5.46%至183萬噸，與MPOA預(yù)估基本一致，國內(nèi)消費雖意外降至33萬噸，卻被出口的超預(yù)期增長所彌補，305萬噸的月末庫存與經(jīng)MPOA產(chǎn)量預(yù)估修正后的主流機構(gòu)預(yù)估一致。在馬棕1月前10日出口大增17.65%-29.19%，且SPP(7664, -18.00, -0.23%)OMA預(yù)估的同期產(chǎn)量大降20.49%的情況下， MPOB月報利空靴子落地后棕櫚油盤面反而出現(xiàn)上漲。
隨著季節(jié)性減產(chǎn)推進及1月中下旬印度齋月備貨啟動，市場預(yù)計馬棕12月庫存見頂?shù)目赡苄暂^高，今年1季度有望進入去庫狀態(tài)，有助于棕櫚油價格企穩(wěn)。不過，馬棕10-12月產(chǎn)量同比增幅擴大至23.06%，按照SPPOMA最新預(yù)估的1月前15日產(chǎn)量環(huán)比降18.24%測算，馬棕1月產(chǎn)量仍可能同比增20%以上，繼續(xù)維持在較高水平。這預(yù)計將對未來幾個月的馬棕快速去庫帶來不利影響，對棕櫚油價格表現(xiàn)帶來壓制。
除了馬棕的影響，本周棕櫚油市場受到的印尼擾動明顯增多。周二印尼經(jīng)濟統(tǒng)籌部官員稱，將在未來一兩天內(nèi)就棕櫚油出口levy調(diào)整作出決策，并將密切監(jiān)測原油與CPO價差作為推進B50的依據(jù)，引發(fā)市場對B50不會在2026年推進的擔憂，棕櫚油走勢轉(zhuǎn)弱。周三印尼能礦部副部長確認，自3月1日起將棕櫚油產(chǎn)品出口levy上調(diào)2.5%，并將在今年維持40%的摻混計劃，引發(fā)棕櫚油盤面進一步回調(diào)。然而，今年初印尼能礦部僅分配2026年1565萬千升的生柴目標，較2025年的1562萬千升小增。市場本就對印尼在今年下半年實施B50預(yù)期不高，棕櫚油盤面蘊含的生柴升水有限，限制B50暫不推進對棕櫚油的利空沖擊程度。
不過，此前市場曾傳言CPO提稅幅度為5%，3月先加2.5%待7月再加2.5%，目前的消息僅確認3月的2.5%，提稅幅度略不及預(yù)期。盡管如此，我們預(yù)計印尼提稅預(yù)期仍將刺激需求國尤其是庫存較低且齋月備貨在即的印度在未來一個半月的采購，有望對棕櫚油市場氛圍形成帶動。只是在印尼搶出口的背景下，短期馬棕出口數(shù)據(jù)未必會有太好表現(xiàn)，馬棕1月前15日出口增幅已出現(xiàn)縮減跡象，若1月下半月出口增幅繼續(xù)縮窄，可能促使短期棕櫚油走勢有所調(diào)整。不過，隨著齋月題材臨近及美國生柴政策消息增多，我們預(yù)計棕櫚油再見新低的可能性并不高，回調(diào)或?qū)⒊蔀椴季侄鄦蔚暮脮r機，關(guān)注P05在8500-8600附近表現(xiàn)。
二、美國生柴消息增多，美豆油走勢轉(zhuǎn)強
本周美盤豆類確實成為油脂走勢的另一波動來源。雖然USDA 1月報告并不利多，美豆2025/26年度的單產(chǎn)預(yù)估保持在53蒲式耳/英畝，令市場感到意外。且壓榨預(yù)估上調(diào)未能抵消出口調(diào)降影響，令美豆結(jié)轉(zhuǎn)庫存增至3.5億蒲，打壓CBOT大豆(4521, -21.00, -0.46%)跌破1050美分支撐。然而，來自美國生柴的消息令美豆油擺脫美豆弱勢，走出逆勢上漲。
路透援引知情人士消息稱，特朗普政府計劃在3月初敲定2026年生物燃料摻混法案，考慮將生物柴油摻混義務(wù)量設(shè)定在52-56億加侖，并放棄對進口生物燃料及其原料的RINs減半規(guī)則，引發(fā)美豆油大漲。EPA曾在去年6月的草案中估算生柴摻混義務(wù)56.1億加侖，看似52-56億加侖較草案有所削減，但市場普遍認為EPA在草案中的估算假設(shè)的進口RIN占比偏高，若原料全部來自本土，僅需44.5億加侖生柴就能滿足71.2億RINs的摻混要求。市場也因此交易的是不足50億加侖的偏低生柴摻混義務(wù)，目前來看出現(xiàn)了邊際上的調(diào)增。
根據(jù)我們測算，2026年52-56億加侖的生柴摻混義務(wù)將對應(yīng)1870-2010萬噸的油脂投料需求，較2024年的1726萬噸和2025年的約1450萬噸大幅增長。另值得關(guān)注的是，實際的生柴摻混需求還需考慮生柴對高級生物燃料和傳統(tǒng)生物燃料缺口的填補，亦需考慮2023-2025年小型煉廠豁免的重新分配數(shù)量。最新報道未涉及其他生物燃料的摻混義務(wù)量預(yù)期，我們暫忽略生柴填補其他生物燃料缺口的需求，但50%-75%的SRE重新分配比例將新增7.1-10.7億RINs需求，這對應(yīng)約160-240萬噸的油脂投料需求。
我們預(yù)計，2026年美國2000萬噸以上的油脂投料需求將帶動美豆油生柴投料從2024年的600萬噸及2025年的約500萬噸增至800萬噸以上，預(yù)計將帶動美豆油升至60-65美分甚至更高區(qū)間，并對全球油脂價格形成外溢，關(guān)注最終政策落地情況。在美豆出口面臨巴西激烈競爭，亟需內(nèi)需擴張來消化過剩供應(yīng)，且特朗普政府面臨中期選舉中西部農(nóng)戶選票壓力的背景下，我們預(yù)計最終的美國生柴政策偏積極的可能性較高，但需關(guān)注節(jié)奏問題。在3月初的摻混政策明確前，預(yù)期兌現(xiàn)偏慢引發(fā)美豆油走勢反復(fù)，但回調(diào)將成為潛在買入時機。
在2025年連續(xù)的生柴產(chǎn)量及進口大降后，在2026年美國生柴摻混需求大幅增長的預(yù)期下，本周美國D4 RINs價格出現(xiàn)進一步轉(zhuǎn)強，對生柴摻混利潤有所修復(fù)。而在去年12月17日由美國財政部及國稅局提交審查后，近期美國白宮在密集召開會議討論45Z稅收抵免方案，距離該規(guī)則落地或已不遠。若今年初45Z稅收抵免發(fā)放規(guī)則能及時落地，將進一步改善美國生柴工廠利潤，幫助其生產(chǎn)及備貨積極性提高，為美豆油需求及價格帶來支撐。
綜合來看，在馬棕庫存大概率見頂、印尼提稅預(yù)期刺激需求國補庫，且美國生柴積極消息增多的背景下，我們預(yù)計油脂價格在美豆油支撐下或難再見新低。盡管印尼暫不推進B50及馬棕短期出口受印尼搶出口擠占，且美國尚未有明確生柴政策落地，將限制油脂短期價格表現(xiàn)，2026年美國生柴投料需求大幅增長預(yù)期仍令油脂中長期價格重心走升可期，關(guān)注在美國生柴政策明確前的油脂單邊及油粕比的逢低入場機會。
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