馬棕12月高頻產(chǎn)量及出口邊際利多顯現(xiàn)，疊加美國(guó)45Z稅收抵免規(guī)則提交審核，以及文華商品指數(shù)向上突破，市場(chǎng)情緒緩和支撐本周油脂在大幅下跌后反彈。然而，根據(jù)馬棕12月1-25日產(chǎn)量及出口情況推算，馬棕12月仍有較大概率累庫(kù)，季節(jié)性減產(chǎn)幅度不佳引致的去庫(kù)緩慢預(yù)期，對(duì)短期以棕櫚(7878, 112.00, 1.44%)油為首的油脂反彈動(dòng)能帶來(lái)壓制，需繼續(xù)關(guān)注馬棕12月全月產(chǎn)量及出口表現(xiàn)。此外，亦需關(guān)注后期45Z稅收抵免規(guī)則落地后的美豆油(7630, 36.00, 0.47%)市場(chǎng)變化，若美國(guó)生柴利潤(rùn)改善提振工廠原料備貨，美豆油期價(jià)尋得底部支撐，亦將支撐國(guó)內(nèi)以棕櫚油為首的油脂表現(xiàn)。
一、高頻數(shù)據(jù)邊際利多顯示，但馬棕12月累庫(kù)概率仍高
在馬棕12月1-15日降幅偏低的產(chǎn)量預(yù)估及環(huán)比大降的出口表現(xiàn)下，市場(chǎng)原本預(yù)期馬棕12月庫(kù)存將大概率累至300萬(wàn)噸，棕櫚油市場(chǎng)情緒因而受到較大打壓。疊加宏觀市場(chǎng)情緒不佳及美盤豆類弱勢(shì)運(yùn)行，這一度引致上周棕櫚油05向下跌破8300支撐，市場(chǎng)一片風(fēng)聲鶴唳。然而，本周馬棕高頻產(chǎn)量及出口數(shù)據(jù)邊際利多顯現(xiàn)，疊加美國(guó)45Z稅收抵免傳出消息，以及文華商品指數(shù)向上突破，再度推動(dòng)油脂反彈。
SPP(7664, -18.00, -0.23%)OMA預(yù)計(jì)馬棕12月1-20日產(chǎn)量環(huán)比降7.15%，較前15日2.97%的降幅擴(kuò)大，引發(fā)馬棕產(chǎn)量預(yù)估下調(diào)。此外，船運(yùn)機(jī)構(gòu)ITS和Amspec分別預(yù)計(jì)馬棕12月1-20日出口較上月同期增2.4%、降0.87%，較前15日的降15.89%、16.37%明顯好轉(zhuǎn)，令馬棕12月累庫(kù)至300萬(wàn)噸以上的概率大幅降低，對(duì)棕櫚油市場(chǎng)情緒帶來(lái)進(jìn)一步緩和。然而，UOB及MPOA陸續(xù)給出馬棕12月1-20日5%-9%和7.44%的產(chǎn)量環(huán)比降幅，若12月下旬出口沒(méi)有出現(xiàn)顯著好轉(zhuǎn)而產(chǎn)量保持近似的生產(chǎn)節(jié)奏，馬棕12月仍可能繼續(xù)累庫(kù)，這對(duì)棕櫚油的進(jìn)一步反彈動(dòng)能帶來(lái)抑制。
不僅如此，在排除降雨擾動(dòng)的情況下，若馬棕12月產(chǎn)量環(huán)比降幅不到10%，對(duì)應(yīng)的產(chǎn)量同比增幅將接近20%，這仍是一個(gè)較大幅度。這可能意味著市場(chǎng)需重新審視對(duì)馬棕產(chǎn)量的評(píng)估，勞動(dòng)力及施肥改善對(duì)產(chǎn)量的提振可能是超出此前預(yù)期的，而對(duì)馬棕產(chǎn)量預(yù)期的上調(diào)無(wú)疑將放緩其后期去庫(kù)速度，令棕櫚油價(jià)格的尋底時(shí)間被延長(zhǎng)。
一個(gè)不太有利的情形是，棕櫚油越是沒(méi)有止跌企穩(wěn)的跡象，就越難吸引需求國(guó)補(bǔ)庫(kù)。在人口支撐的需求擴(kuò)張背景下，印度的油脂需求年增幅達(dá)80-100萬(wàn)噸，2025/26年度面臨油籽減產(chǎn)及期初庫(kù)存低的開(kāi)局，植物油進(jìn)口需求毋需太過(guò)擔(dān)憂，但其采購(gòu)節(jié)奏對(duì)短期棕櫚油走勢(shì)較大。目前印度采購(gòu)對(duì)棕櫚油價(jià)格的影響偏向負(fù)反饋，在明年1月中下旬的齋月備貨前，印度采購(gòu)正反饋的形成可能仍需棕櫚油自身企穩(wěn)，馬棕去庫(kù)狀況將十分關(guān)鍵。
我們預(yù)計(jì)，若沒(méi)有進(jìn)一步利多出現(xiàn)，短期P05上方或?qū)⒊袎河?600附近，而其下方支撐暫時(shí)看8300左右。后續(xù)的關(guān)注要點(diǎn)，除了各機(jī)構(gòu)對(duì)馬棕12月全月產(chǎn)量及出口預(yù)估之外，還有美國(guó)生柴45Z稅收抵免落地情況及美豆油走勢(shì)，這也將對(duì)包括棕櫚油在內(nèi)的油脂市場(chǎng)預(yù)期帶來(lái)影響。
二、45Z稅收抵免規(guī)則臨近，美豆油底部顯現(xiàn)？
當(dāng)前美國(guó)生柴政策三不確定性包括：2026-2027年RVO終案、SRE重新分配方案、45Z稅收抵免發(fā)放規(guī)則。近期EPA宣布將推遲2026-2027年RVO終案至明年1季度公布，令美豆油市場(chǎng)繼續(xù)籠罩在巨大的不確定性中，價(jià)格表現(xiàn)隨CBOT大豆(4521, -21.00, -0.46%)走弱呈現(xiàn)弱勢(shì)運(yùn)行，一度對(duì)國(guó)內(nèi)油脂市場(chǎng)情緒帶來(lái)進(jìn)一步拖累。
然而，本周市場(chǎng)突然傳來(lái)45Z稅收抵免規(guī)則已進(jìn)入最后審批階段的消息。據(jù)biodiesel magazine報(bào)道，2025年12月17日，美國(guó)財(cái)政部和國(guó)稅局已將45Z清潔燃料生產(chǎn)稅收抵免的擬議規(guī)則提交至白宮管理與預(yù)算辦公室審查，這是該規(guī)則在公開(kāi)征求意見(jiàn)前的最后關(guān)鍵步驟。此次提交的規(guī)則包含了計(jì)算排放因子、確定抵免額等關(guān)鍵指導(dǎo)，標(biāo)志著這一重要激勵(lì)政策的落地進(jìn)程進(jìn)入了沖刺階段。
今年初美國(guó)財(cái)政部發(fā)布針對(duì)《通脹削減法案》45Z條款的補(bǔ)貼規(guī)則后，該條款隨后被重新修訂于《大而美麗》減稅法案，并對(duì)補(bǔ)貼發(fā)放規(guī)則作了較大調(diào)整。主要變化包括：限制2026年后的45Z抵免資格為美加墨來(lái)源的原料；取消作物基原料（豆油、菜油(8340, 2.00, 0.02%)）的ILUC評(píng)估，令其可獲得更高補(bǔ)貼。然而，在發(fā)生如此重大的變化后，美國(guó)財(cái)政部卻遲遲未能更新相應(yīng)的補(bǔ)貼發(fā)放規(guī)則，令市場(chǎng)對(duì)補(bǔ)貼能否發(fā)放及如何發(fā)放產(chǎn)生一定疑慮，生柴工廠的生產(chǎn)積極性也在補(bǔ)貼缺失導(dǎo)致的利潤(rùn)惡化中受到明顯抑制。
若明年初針對(duì)生柴生產(chǎn)商的45Z稅收抵免發(fā)放規(guī)則能及時(shí)落地，我們預(yù)計(jì)這將顯著改善美國(guó)生柴工廠利潤(rùn)，對(duì)其生產(chǎn)及備貨積極性提高將帶來(lái)幫助，這或有助于美豆油期價(jià)尋底過(guò)程的結(jié)束，亦有望對(duì)國(guó)內(nèi)以棕櫚油為首的油脂市場(chǎng)表現(xiàn)帶來(lái)支撐。
整體來(lái)看，馬棕12月高頻產(chǎn)量及出口邊際利多顯現(xiàn)，疊加美國(guó)45Z稅收抵免規(guī)則提交審核，以及文華商品指數(shù)向上突破，支撐本周油脂在大幅下跌后反彈。然而，馬棕12月庫(kù)存雖可能累不上300萬(wàn)噸，當(dāng)前高頻數(shù)據(jù)亦難指向去庫(kù)，這對(duì)短期棕櫚油為首的油脂反彈動(dòng)能帶來(lái)明顯壓制，需繼續(xù)關(guān)注馬棕12月全月產(chǎn)量及出口表現(xiàn)。此外，亦需關(guān)注后期45Z稅收抵免規(guī)則落地后的美豆油市場(chǎng)變化，若美國(guó)生柴利潤(rùn)改善提振工廠原料備貨，美豆油期價(jià)尋得底部支撐，亦可能對(duì)國(guó)內(nèi)油脂走勢(shì)帶來(lái)支撐。預(yù)計(jì)P05主要價(jià)格波動(dòng)區(qū)間8300-8600，Y05主要價(jià)格波動(dòng)區(qū)間7600-7900。
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